Opportunisti ajattelee omilla aivoilla
Sijoittaminen on ihmisten toimintaa eikä eksaktia tiedettä. Menestyvä sijoittaja ymmärtää tämän ja ryhtyy opportunistiksi, ihmiseksi joka tarttuu tilaisuuksiin.
Helsinkiläisen kahvilan pöydässä istuu rennolta vaikuttava mies, jonka päätökset koskevat yhteensä noin 20 miljardin euron sijoitussalkkuja. Sampo Oyj:n arvopaperijohtaja Ville Talasmäki tiimeineen hoitaa työpaikallaan parin korttelin päässä sekä emoyhtiö Sammon että Mandatum Lifen ja vakuutusyhtiö Ifin varallisuutta.
Rahoitustieteen professori Matti Suominen taas on kerännyt kirjansa ja paperinsa työhuoneeseensa Töölöön, Aalto-yliopiston Chydenia-rakennukseen. Mutta hän ei vain istu siellä, vaan saattaa käydä vaikkapa Sveitsissä luennoimassa carry trade -strategian riskeistä valuuttamarkkinoilla.
”Tässä strategiassa on kyse siitä, että lainataan rahaa markkinoilta, joilla korko on matala kuten euroalueella, ja sijoitetaan se eri valuutassa korkeamman koron markkinoille, vaikkapa Intiaan”, Suominen selittää.
Suominen on yksi kansainvälisesti menestyneimmistä suomalaisista rahoituksen tutkijoista. Ennen Aaltoa hän on toiminut muun muassa Whartonissa ja Inseadissa.
Suominen ja Talasmäki liikkuvat ammattimaisen sijoittamisen maailmassa. Heidän osaamistaan voivat kuitenkin hyödyntää myös sijoittajat, joiden salkun loppusummassa on vähemmän nollia. Annetaan herrojen kertoa, millaisiin periaatteisiin nojaa menestyksekäs sijoitusfilosofia.
”Moni sijoittaja pyrkii vääntämään hienon matemaattisen mallin, jonka mukaan sijoittaa. Mutta tämä ei ole luonnontiedettä vaan ihmisten välistä toimintaa. Me pyrimme etsimään sijoituksia, joissa riski-tuottosuhde on kohdallaan”, tiivistää Talasmäki.
Valtavirta saa uusia sävyjä
Sampo on ollut olemassa vuodesta 1909. Se on kokenut monenlaisia vaiheita: ostanut ja myynyt osiaan, muuttanut muotoaan ensin vakuutusyhtiöstä pankiksi ja sitten nykyiseksi itsenäisten osien omistajaksi.
Ville Talasmäki arvioi, että yhteisenä filosofiana on ollut kautta vuosien opportunismi, kyky tarttua tilaisuuteen.
”Jos on ollut joku näkemys, ei ole pelätty mennä sen mukaan”, sanoo Talasmäki.
”Esimerkiksi 1990-luvulla Sampo teki paljon tuottoa Nokian osakkeilla. Jos silloin olisi hoidettu salkkua modernin portfolioteorian mukaan, Nokia olisi myyty liian aikaisin pois, koska sen paino salkussa nousi niin paljon. Mutta Sammolla oli vuosikymmenen lopussa osakkeessa todella ylisuuri omistus, joka sitten myytiin hyvään hintaan.”
Moderni portfolioteoria opastaa sijoittajaa päättämään velkapaperien ja osakkeiden painotuksen riskitasonsa sekä kansantalouden tilanteen perusteella. Hajauttaminen korko- ja osakemarkkinoille sekä maantieteellisesti vähentää riskiä. Teorian mukaan markkinat hinnoittelevat sijoituksen oikein, koska sijoittajat toimivat järkevästi.
Professori Suominen vahvistaa, että tämä portfolioteoria on saanut lisää sävyjä myös akateemisessa maailmassa.
”Joskus 90-luvun alussa oli vielä vahva käsitys, että markkinat toimivat tehokkaasti ja passiivinen indeksejä myötäilevä sijoittaminen on aina järkevä tapa toimia. Mutta sijoittajilla on tosimaailmassa rajoitteita
ja usein informaatio markkinoilla välittyy varsin hitaasti. Muun muassa näistä syistä odotetut tuotot ja riski vaihtelevat eri
aikoina.”
Vähitellen akateeminen tutkimus on löytänyt sijoitusten tuotoista useita anomalioita eli poikkeavuuksia, jotka ovat ristiriidassa tehokkaiden markkinoiden kanssa. Tähän mennessä tutkimuksia on kertynyt jo useita satoja. Systemaattisimpia tutkimuksissa löytyneitä anomalioita kutsutaan riskifaktoreiksi.
”Ensimmäinen löydös oli, että markkina-arvoltaan pienet osakkeet voittavat tuotoiltaan suuret osakkeet. Myöhemmin todettiin, että arvo-osakkeet tuottavat paremmin. Sitten tuli momentumia, likviditeetti-preemiota ja laatua”, Suominen kuvaa.
Markkinoiden vääristymät lähtevät yleensä juuri ihmisten käyttäytymisestä. Esimerkiksi Nokian osakkeen hidas nousu huipulle 2000-luvun taitteessa on esimerkki momentum-ilmiöstä, siitä että ulkomaiset sijoittajat löysivät Nokian ostokohteeksi vasta ajan myötä.
Toisena tuottoihin vaikuttavana esimerkkinä Suominen nostaa esiin sijoittajien taipumuksen välttää maantieteellistä hajautusta. On turvallisempaa sijoittaa markkinoille, jotka itse tuntee, vaikka liika keskittyminen lisää riskiä.
”Maailmassa sijoitukset ovat liiaksi keskittyneet rikkaiden valtioiden osakkeisiin ja lainoihin, ja sen takia kehittyvillä markkinoilla tuotto-odotukset ovat suuremmat suhteessa riskiin.”
Hidas raha ei hätäile
Sampo on vuosien varrella hyödyntänyt tätä riskien ja tuottojen vaihtelua. Toisin kuin voisi luulla, se vaatii kärsivällisyyttä ja pitkäjänteisyyttä.
”Meillä on pitkä horisontti, sijoitamme rahaa, jota kukaan ei voi tulla ottamaan meiltä yllättäen tai nopeasti pois”, sanoo Talasmäki. Sampo on siis eri tilanteessa kuin vaikkapa sellaiset rahastot, joiden omistajat saattavat rahaston sääntöjen mukaan lunastaa sijoituksensa koska tahansa ja salkunhoitaja joutuu myymään.
Esimerkiksi Yhdysvaltain presidentinvaalit ja Ison-Britannian brexit-äänestys aiheuttivat markkinoilla paljon jännitystä, spekulointia ja kohinaa. Nousevatko korot, miten osakemarkkinat reagoivat, ostetaanko vai myydäänkö?
”Me emme tehneet viime vuonna mitään erityistoimia näiden tapahtumien vuoksi, olimme vain. Molemmista tuli markkinoille pieni hikka. Brexitissä olisi ollut ostomahdollisuus päivän tai kaksi, USA:n presidentinvaaleissa se oli kaksi tuntia”, Talasmäki muistelee.
Sammon sijoitustiimi voi nukkua rauhassa markkinoiden nikottelussa, koska sillä on riittävä vakavaraisuus.
”Omaa pääomaa pitää olla riittävästi, jotta voi elää volatiliteetin yli. Itse asiassa toivon markkinoilta volatiliteettia, koska se voi olla oston paikka.”
Mihin pitkäjänteisen sijoittajan sitten kannattaa reagoida? Isoihin linjoihin ja kiinnostaviin ostomahdollisuuksiin, vastaa Talasmäki.
Valmis toimintaan. ”Toivon volatiliteettia, koska se voi olla oston paikka”, sanoo Sammon arvopaperijohtaja Ville Talasmäki.
”Vuosina 2005–2007 koimme, että kaikki oli kallista. Myimme osakkeita ja vuonna 2008 finanssikriisin syövereissä salkussamme oli yli 50 prosenttia käteistä. Se olikin paras aika olla ostamassa, tunnelma lainamarkkinoilla oli vähän kuin turkkilaisessa basaarissa. Eurokriisin aikana taas koimme, että osakkeet olivat erittäin halpoja jopa suhteessa luottoinstrumentteihin.
Älä antaudu massan mukaan
Nyt taas sekä osakkeet että lainat tuntuvat Ville Talasmäen mielestä kalliilta. Arvopaperijohtaja kuitenkin tiedostaa, että keskuspankkien toiminta sotkee markkinoita. Senkin hän myöntää, ettei fiksukaan sijoittaja voi osua aina oikeaan.
”Joka vuosi meillä on vääriä näkemyksiä. 2010-luvulla olen monta kertaa ajatellut, että nyt korot ovat varmaankin pohjassa ja kohta ne nousevat. Mutta tämä väärä näkemys on hautautunut sen alle, että meillä on ollut vahva osakepaino, joka on tuottanut hyvin.”
Talasmäen mukaan yksi vaarallisimpia hetkiä markkinoilla on, kun kaikki ajattelevat samalla tavalla. Silloin sijoittajien toimintaa ohjaa pelko väärässä olemisesta.
”Kun kaikki ajattelevat, että markkinat voivat vain nousta, silloin pitää hypätä pois.”
Usein nimenomaan suursijoittajat ajavat markkinoita massa-ajatteluun. Niiden kaavamainen ohjeistus pakottaa seuraamaan tiettyjä indeksejä ja reagoimaan niiden muutoksiin. Usein myös salkunhoitajien palkkiot on sidottu näiden indeksien
kehitykseen.
”Silloin salkunhoitaja ei mieti sijoituksen sisältöä vaan sitä, onko kohde indeksissä ja mitä tapahtuu vertailuindeksille, joka pitää voittaa saadakseen bonuksia”, Talasmäki kuvaa.
Niinpä kun Argentiina laskee liikkeelle satavuotisen joukkovelkakirjan, joka tuottaa hyvin suhteessa vertailuindeksiin, monien salkunhoitajien mielestä se on houkutteleva. Talasmäki miettii enemmän sitä, kuinka monta kertaa Argentiinan valtiontalous on ollut konkurssissa sadan viime vuoden aikana – aika monta.
”Me seuraamme indeksejä vain sen verran, että tiedämme, miten markkinoilla menee.”
Myös akateeminen maailma tunnistaa instituutiosijoittajien vakavaraisuussäännösten ja käytäntöjen aiheuttaman ongelman.
”Säännökset pakottavat instituutioita usein vähentämään riskiä juuri silloin, kun riskinotto olisi kannattavinta eli lama-aikoina”, Suominen huomauttaa.
Hän neuvoo, että aktiivinen yksityissijoittajakin voi hyödyntää toisten virheitä miettimällä, kuka sijoittaja tekee säännöllisesti virheitä markkinoilla rajoitteidensa vuoksi – johtuvat ne sitten sääntelystä, psykologiasta tai puutteellisesta tiedosta.
Millainen riski tuottaa eniten?
Useimmat institutionaaliset sijoittajat hoitavat salkkuaan niin, että kun osakkeiden ja korkopapereiden painot on määritelty, eri yksiköt hoitavat salkun osia itsenäisesti. Sammossa ajatellaan myös toisin päin:
Jos joku yritys on kiinnostava sijoituskohde, kannattaako sijoittaa lainaamalla sille rahaa vai ostamalla sen osakkeita?
On olemassa yrityksiä, joihin liittyy niin iso riski, että prosentin tai kaksi parempi korkotuotto ei ole riittävä korvaus riskistä. Talasmäki käyttää esimerkkinä peliyritystä Next Games: yrityksen arvo vaihtelee lähes nollasta tuhanteen sen mukaan, onko seuraava peli hitti vai floppi.
”Jos yritys menestyy, kaikki arvonlisä allokoituu osakkeenomistajalle, kun taas velassa on riskiä vain alaspäin, kun tuotto ei nouse vastaavasti yrityksen menestyksen myötä. Sähköyhtiön arvon vaihtelu on taas tyypillisesti hyvin pientä ja sen kohdalla voi turvallisesti sijoittaa korkopuolelle. Me mietimme koko ajan, missä kohtaa yrityksen pääomarakennetta kannattaa olla.”
Valveutuneet sijoittajat seuraavat toki myös akateemisen tutkimuksen uusimpia käänteitä. Erilaisiin vaihtoehtoisiin sijoitusstrategioihin nojaavat hedge-rahastot ottavat uusia sijoitusilmiöitä käyttöön aina sitä mukaa kun niitä löytyy.
”Ajan myötä markkinoiden toiminta näyttää tehostuneen ja näyttäisi, että nämä ilmiöt tasaantuvat”, professori Matti Suominen arvioi.
”Aivan viime vuosina hedge-rahastot eivät ole olleet enää yhtä tuottoisia kuin aiemmin. Myös muut ovat seuranneet kehitystä ja ottaneet virheistään onkeensa, se lienee myös yksi syy ilmiöiden korjaantumiseen.”
Istuuhan manageri samassa veneessä?
Sijoitusvaihtoehtojen kirjoa kasvattavat aktiivisten strategioiden lisäksi myös erilaiset omaisuuslajit. Listaamattomat yritykset, pääomasijoittaminen, kiinteistöt, valuutat – varsinkin suursijoittajalla riittää valikoimaa.
Sampo käyttää sijoituksissaan rahastoja Pohjoismaiden ulkopuolisilla markkinoilla, joita sen asiantuntijat eivät itse tunne riittävän hyvin. Nämä voivat sijoittaa myös vaihtoehtoisiin omaisuuslajeihin. Ville Talasmäen mukaan valintakriteerinä käytetään rahaston riittävän omaperäisen sijoitusidean lisäksi myös rahastonhoitajien omaa panosta. Samoja kanssasijoittamisen periaatteita hyödynnetään myös Mandatum Lifen asiakasvarojen hoidossa.
”Managerin pitää käyttää rahastoon myös omia varojaan. Se on paras merkki siitä, uskooko kaveri siihen itse vai ei.”