Allokaationäkemys: Korkeana pysyvä inflaatio ja sodan seurauksena hidastuva kasvu ajavat keskuspankit ahtaalle

Helmikuu oli markkinoilla varsin tasainen kuukausi, kunnes Venäjän hyökkäys Ukrainaan 24. päivä painoi riskisijoitukset selvään laskuun. Globaalit osakemarkkinat laskivat dollareissa kolmisen prosenttia helmikuun aikana. Venäjään liitännäiset yhtiöt ja markkinat kärsivät eniten, ja esimerkiksi Suomessa pörssi laski lähes 8 prosenttia. Venäjällä kaupankäynti suljettiin markkinan laskettua noin kolmanneksen, eikä osakkeiden kaupankäyntiä ole avattu vieläkään tätä kirjoitettaessa. Korot nousivat helmikuun alkupuolella inflaatiopelkojen myötä, mutta sodan ja sitä seuranneen turvasatamakysynnän myötä korot notkahtivat helmi-maaliskuun vaihteessa. Euron kurssi suhteessa dollariin laski samasta syystä voimakkaasti kuun loppupuolella. Kriisin eskaloituminen vaikutti voimakkaasti myös hyödykkeiden kysyntään. Energian, metallien ja vehnän hinnat nousivat voimakkaasti toimitushaasteiden ja Venäjälle asetettujen pakotteiden takia.

Sodan ja sen aiheuttamien pakotteiden vaikutukset ovat hallinneet talous- ja markkinakeskustelua kuunvaihteen jälkeen. Asetettujen, lopulta ennakoitua voimakkaampien pakotteiden vaikutus on globaalille taloudelle rajattu, Euroopan taloudelle haitallinen ja Venäjän taloudelle murskaava. Euroopassa pakotteet vaikuttavat ensisijaisesti nousevien energian hintojen kautta. Korkeammat hinnat nostavat yritysten tuotantopanosten kustannuksia ja jo ennestään koholla olleita kuluttajahintoja. Vaikka Yhdysvallat on tuonut vain murto-osan energiastaan Venäjältä, nostaa esimerkiksi öljyn hinnan nousu inflaatiota myös Yhdysvalloissa. Toistaiseksi Eurooppa on jatkanut energian tuontia Venäjältä esimerkiksi Saksan myötävaikutuksesta. Ilman nykyistä merkittävämpiä energian tuontirajoituksia toistaiseksi asetetut pakotteet hidastavat globaalia kasvua, mutta vaikutukset jäänevät rajatuiksi. Venäjällä talouden pilarit sen sijaan murenevat vauhdilla, ja niiden korjaaminen nykyisen poliittisen regiimin hallitessa voi olla varsin haastavaa.

Sodan tarkempia vaikutuksia talouskasvuun on arvioitu toistaiseksi nimenomaan energian kautta. Vaikka länsimaiset taloudet ovat vähentäneen viimeisten vuosien aikana riippuvuuttaan fossiilisista polttoaineista, näkyy niiden hintojen nousu suoraan kasvun hidastumisena. Nykyisillä hinnoilla Euroopan kuluvan vuoden bruttokansantuotteen kasvu jääneen 1–2 % alemmas kuin ennen sotaa ajateltiin, mutta mikäli tilanne eskaloituu ja energian tarjonta hyytyy talouden ajautuminen taantumaan on lähes vääjäämätöntä. Vaikka kuluttajat ovat länsimaissa koronakriisin jälkeen säästäneet ja valmiita käyttämään säästöjään palvelusektorin avautuessa, vaikuttaa mm. polttoaineen ja ruoan hintojen nousu siten, että suurempi osa käytettävissä olevista tuloista joudutaan käyttämään elämisen kannalta välttämättömiin hyödykkeisiin ja muu kulutus vähenee. Niinpä inflaationäkymillä on ratkaiseva vaikutus myös talouden kuluvan vuoden näkymiin.

Paluuta inflaation tavoitetasoille joudutaan vielä odottamaan

Vuoden alkaessa inflaation odotettiin hidastuvan kevään edetessä ja tuotanto- ja logistiikkahaasteiden helpottaessa. Optimistisimman odotukset povasivat inflaation palaavan Euroopassa ja Yhdysvalloissa lähelle tavoiteltua kahden prosentin tasoa jo vuoden lopulla. Helmikuussa saadut inflaatioluvut kuitenkin osoittivat, että paluuta joudutaan todennäköisesti odottelemaan pidempään. Viimeistään Ukrainan sodan alku haihdutti toiveet nopeasta hintojen nousun taltuttamisesta. Energian lisäksi Venäjä ja Ukraina ovat merkittäviä tuottajia mm. monissa teollisuudelle tärkeissä metalleissa sekä vehnässä. Raaka-aineiden hintojen nousu johtanee siihen, että vuoden korkeimmat inflaatioluvut ovat vielä edessä, ja paluu nykyistä matalammille tasoille viivästyy. Samalla riskit inflaation kerrannaisvaikutuksista kasvavat. Hintojen nousu ajaa palkansaajat vaatimaan nykyistä korkeampia palkkoja, jotka vuorostaan ruokkivat korkeampia hintoja tulevaisuudessa.

Inflaatioriskien kasvaminen on ajanut keskuspankit toimimaan nopeammin kuin vielä vuoden alussa odotettiin. Varsinaisia rahapolitiikan kiristystoimia ei vielä helmikuussa nähty, mutta markkinoiden odotukset kiristyvälle rahapolitiikalle nousivat huomattavasti. Vaikka sodan alku laskikin odotuksia kiristyvästä rahapolitiikasta erityisesti Euroopassa, odotetaan markkinoilla nousevia korkoja ja käynnissä olevien osto-ohjelmien päättämistä erityisesti Yhdysvalloissa. Korkeana pysyvä inflaatio ja sodan seurauksena hidastuva kasvu ajavat keskuspankit ahtaalle. Tulevaisuudessa keskuspankit joutuvatkin mahdollisesti nostamaan korkoja tilanteessa, jossa talouden kysyntä on hidastumassa.

Näkemyksemme on, että keskuspankit pitävät tiukkaa linjaa ainakin niin kauan, että inflaation hidastumisesta nähdään ensimmäisiä konkreettisia merkkejä. Finanssikriisin jälkeisiltä vuosilta tuttu rooli, jossa keskuspankit riensivät markkinoiden tueksi turbulentteina hetkinä, on ainakin toistaiseksi toisarvoinen. Tähtäin on nyt keskuspankkien perinteisimmässä tehtävässä; hintavakauden varmistamisessa.

Pidämme salkkujemme riskitason maltillisena

Kokonaisriskitasomme salkuissa oli maltillinen jo vuoteen tultaessa, emmekä ole tehneet riskitasoon merkittäviä muutoksia helmikuun aikana tai sodan alettua. Sota ja sen aiheuttamat pakotteet luovat talouteen epävarmuutta, jonka vaikutuksia tai kestoa on hyvin haastavaa arvioida. Mahdolliset uutiset rauhanneuvotteluista otetaan markkinoilla vastaan positiivisesti, ja erityisesti kriisin aikana eniten laskeneet alueet hyötyvät eniten. Lähtökohtamme on kuitenkin se, että jo ennen sotaa esillä olleet haasteet painavat edelleen talouden ja markkinoiden näkymiä kriisin ratkettuakin.

Inflaationäkymät ovat voimistuneet sodan seurauksena ja keskuspankit joutunevat kiristämään rahapolitiikkaa ainakin vuoden ensimmäisellä puoliskolla aggressiivisesti pahimpien inflaatiopeikkojen häätämiseksi. Lisäksi talouden näkymät ovat muuttuneet epävarmemmiksi. Vaikka riskisijoitusten tuotto-odotukset ovat nousseet markkinoiden laskettua, pidämme salkuissamme maltillisen riskitason tulevien markkinanäkymien ollessa poikkeuksellisen sumuisat. Uskomme volatiliteetin pysyvän korkealla myös tulevien kuukausien aikana.

Osakesijoitukset

Alkuvuoden aikana lisäsimme salkkuumme yhdysvaltalaisia arvoyhtiöitä sekä pankkeja, joiden uskomme hyötyvän nousevasta korkotasosta. Ukrainan sodan jälkeen lisääntyneen epävarmuuden johdosta lisäsimme hieman sijoituksia yhdysvaltalaiselle teknologiasektorille, vastaavasti vähensimme hieman pakotteista kärsiviä eurooppalaisia yhtiöitä. Lisäksi kasvatimme hieman osakesijoitustemme käteispainoa, jonka ansiosta voimme reagoida nopeasti muuttuviin markkinatilanteisiin. Venäläisten osakkeiden paino on salkussamme olematon.

Korkosijoitukset

Olemme pitäneet korkosalkkumme korkoriskin maltillisena vuoden alussa. Näkemyksemme mukaan valtionlainojen näkymät ovat edelleen haastavat nousseista koroista huolimatta, ja niiden paino on salkuissamme hyvin pieni. Nousseiden korkojen ja luottoriskipreemioiden ansiosta yrityslainojen tuotto-odotukset ovat nousseet. Salkuissamme high yield -lainat ja eurooppalaiset lainasijoitukset ovat edelleen merkittävässä painossa, ja tuottotasojen noustessa olemme jatkaneet lainasijoitusten lisäämistä salkkuihimme. Korkeamman luottoluokituksen investment grade -lainojen tuotto-odotus on kohentunut ja lähestynyt tasoa, jolla voisimme lisätä niitä salkkuihimme. Emme ole kuitenkaan vielä lisänneet niiden painoa. Käteisen paino salkuissamme on edelleen verrattain suuri.

Vaihtoehtoiset

Olemme jatkaneet vastuullisten sijoitusten ohjelmamme mukaisia sijoituksia ja tehneet lisäsijoituksen Eurooppaan sijoittavaan kiinteistökehitysrahastoon. Vaihtoehtoisten sijoitusten rahastojemme päivittyvät vuoden lopun arvostukset näyttävät edelleen vahvoilta, erityisesti vaihtoehtoisten korkosijoitusten puolella.