Allokaationäkemys: Käänteitä korko-odotuksissa

Vuosi on alkanut osakemarkkinoilla keskimäärin positiivisesti ja edellisen vuoden suuntia seuraten. Esimerkiksi Yhdysvaltain S&P 500 -indeksi on noussut alkuvuonna hieman yli viisi prosenttia ja teknologiapainoitteinen Nasdaq 100 -indeksi yli kuusi prosenttia. Yhdysvaltalaisia osakemarkkinoita on nostattanut muun muassa muutamien isojen teknologiayhtiöiden erittäin vahva alkuvuosi, kun esimerkiksi siruvalmistaja Nvidian osake on jatkanut viime vuoden voimakasta vetoaan ja noussut lähes 50 prosenttia alkuvuonna sekä Facebookin emoyhtiö Metan osake on noussut yli 30 prosenttia.

Eurooppalaisia osakemarkkinoita laajemmin kuvaava Stoxx 600 -indeksi on noussut puolessatoista kuukaudessa hieman vajaa kaksi prosenttia. Suomalaiset osakkeet ovat jatkaneet heikon viime vuoden jälkeen edelleen hieman alavireisesti ja OMXH25 -indeksi on -2,4 prosentin laskussa vuoden alusta. Myös kehittyvien markkinoiden alkuvuosi on ollut deflaatiopaineesta kärsivän Kiinan markkinan vetämänä laskusuunnassa. Näin ollen globaaleja osakemarkkinoita kuvaavien indeksien tuottoja ovat alkuvuodesta ajaneet edelleen etenkin Yhdysvaltalaisten osakkeiden ja erityisesti yhdysvaltalaisten suurten teknologiayhtiöiden tuotot, ja muiden markkinoiden tuottokontribuutiot ovat olleet vähäisempiä.

Osakemarkkinoilla tuloskausi on käynnissä Euroopassa ja Yhdysvalloissa. Yhdysvaltalaisista S&P 500 -indeksin yhtiöistä noin 70 prosenttia on julkistanut vuoden 2023 viimeisen neljänneksen tuloksensa. Raportoineista yhtiöistä noin 78 prosenttia on onnistunut ylittämään analyytikoiden tulosodotukset ja tämän lisäksi noin viisi prosenttia yhtiöistä on ollut linjassa odotusten kanssa. Toistaiseksi vahva tuloskausi on osaltaan auttanut S&P 500 -indeksin hyvää tuottokehitystä. Euroopassa puolestaan Stoxx 600 -indeksin yhtiöistä noin 33 prosenttia on raportoinut tuloksensa. Tulokset Euroopassa ovat olleet odotetun vaisuja ja lähes puolet yhtiöistä ovat alittaneet analyytikoiden tulosennusteet.

Varsinkin pankkisektoria on lähiaikoina heiluttanut se, että maaliskuussa 2023 päätään nostanut huoli Yhdysvaltojen alueellisten pankkien maksukyvystä ja riskienhallinnasta palasi alkuvuoden aikana markkinoille. Vuosi sitten muutama alueellinen amerikkalaispankki kaatui, kun niiden sijoitusten arvot laskivat voimakkaasti ja tallettajat vetivät pankeista varojaan pois.

Yhdysvaltalainen alueellinen pankki New York Community Bancorp raportoi tammikuussa luottotappiovarauksista liittyen kiinteistölainoihinsa, minkä jälkeen myös muut pankit Yhdysvalloissa, Euroopassa ja Japanissa raportoivat vastaavista tappiovarauksista. Sektorin tilannetta helpottaa se, että isoimpien yhdysvaltalaispankkien altistus liikekiinteistösektoriin on melko vähäinen. Huolena on kuitenkin se, että viiveet keskuspankkien ohjauskorkojen laskussa saattavat lisätä pankkien haasteita, jotka syntyvät altistumisesta korkoherkälle liikekiinteistötoimialalle.

Korkomarkkinoilla seurataan tiiviisti keskuspankkien viestintää

Korkomarkkinoilla puolestaan odotetaan edelleen keskuspankkien ohjauskorkojen laskuja tälle vuodelle, joskin odotukset Yhdysvaltojen ja Euroopan välillä ovat hieman kahtiajakoiset. Kokonaiskuvassa talouden fundamentit sekä keskuspankkien viestintä tukevat enemmän Euroopasta alkavaa ohjauskorkojen leikkausta. Yhdysvalloissa keskuspankki FED piti ohjauskorkonsa ennallaan tammikuun kokouksessaan ja viestitti, että markkinat hinnoittelevat nopeampia korkojen laskuja kuin mitä keskuspankki itse odottaa. Yhdysvalloissa talous onkin osoittautunut selkeästi odotettua vahvemmaksi ja tätä kuvaa maalaa myös tuorein helmikuun inflaatioraportti Yhdysvalloista, jossa ruoan ja energian hinnoista puhdistettu ydininflaatio kasvoi vuositasolla 3,9 prosenttia, kun odotukset olivat 3,7 prosenttia.

Myös muut Yhdysvalloista alkuvuonna saadut luvut ovat kertoneet odotuksia vahvemmasta kasvusta. Sekä työllisten määrä että palkat kasvoivat Yhdysvalloissa odotettua enemmän ja myös joulukuulta saatuja vastaavia lukuja korjattiin ylöspäin tarkistuslaskennan myötä. Myös kuluttajien luottamuksesta kertova mittari nousi terävästi Yhdysvalloissa ja työttömyysaste pysytteli historiallisen alhaisilla tasoilla. Bruttokansantuote kasvoi myös odotuksia enemmän vuoden 2023 viimeisellä kvartaalilla.

FED on suoraan kommunikoinut, että se haluaa nähdä vielä lisää merkkejä siitä, että inflaatio Yhdysvalloissa laskee kestävästi 2 prosentin tasolle. Tällä hetkellä markkinat hinnoittelevat koronlaskujen alkavan kesällä. Talouden vahvuus sekä helmikuun inflaatiolukujen kaltaiset tekijät voivat hyvinkin siirtää markkinoiden hinnoitteleman koronlaskujen aloittamisen ajankohdan realisoitumista sekä vähentää vuoden 2024 aikana toteutettavien koronlaskujen määrää. Yhdysvalloissa 10-vuotisen valtionlainan korko onkin noussut alkuvuoden aikana takaisin yli neljään prosenttiin.

Euroopassa puolestaan keskuspankki EKP:n johtaja Christine Lagarde viestitti Davosin talousfoorumissa tammikuun puolivälissä, että keskuspankki mahdollisesti laskisi ohjauskorkoaan aikaisintaan kesällä. Tammikuun lopun kokouksessaan EKP pitikin ohjauskorkonsa ennallaan muttei antanut vahvoja viitteitä tulevista rahapolitiikan liikkeistään. Keskuspankkiirien mukaan EKP tarvitsee vielä selkeämpiä merkkejä siitä, että inflaatio on varmasti suuntaamassa kestävälle 2 prosentin tasolle. Tällä hetkellä markkinat hinnoittelevat kesäkuusta alkaen Euroopassa alle viittä 0,25 prosenttiyksikön koronlaskua tälle vuodelle, kun vuoden alussa ennakoitiin jopa yli kuutta koronlaskua.

Euroopasta saadut talousluvut ovat myös osaltaan tukeneet markkinoiden näkemystä siitä, että koronlaskujen ajankohta alkaa lähestyä. Euroopan talous päätti vuoden 2023 lähellä taantumaa, mikä jo itsessään edesauttaa inflaation laskua. Myös ostopäällikköindeksit pysyttelivät tammikuussa Euroopassa vielä heikompaa kasvua ennakoivalla alueella. Samoin kuluttajien odotukset inflaatiosta sekä kotitalouksien odotukset tulojensa kasvusta ovat matalalla.

Muutokset salkuissa valmistautuvat korkojen laskuun

Näkemyksemme mukaan rahapolitiikkaan liittyy edelleen Yhdysvalloissa markkinakonsensusta enemmän riskejä, ja Yhdysvaltojen talouden vahvan kasvun jatkuessa myös inflaatiopaineet kasvavat, mikä aiheuttaa säröjä markkinoiden voimakkaalle koronlaskuhinnoittelulle. Yhdysvalloissa korkeampien korkojen vaikutukset talouteen ovat toistaiseksi olleet pieniä, mutta vahvana jatkuvan talousvireen vuoksi odotettua pidempään korkeana pysyvä korkotaso voi alkaa näkyä taloudessa eri tavoin lopulta. Tästä hyvänä esimerkkinä toimivat päätään nostaneet haasteet alueellisella pankkisektorilla.

Euroopassa koronlaskun ajankohta nykyisellä kehityksellä tuntuu olevan Yhdysvaltoja lähempänä, ja olemme alkuvuoden aikana lisänneet korkosalkkumme korkoherkkyyttä Euroopassa. Olemme myös vähentäneet Yhdysvaltoihin liittyvää korkoherkkyyttä, ja näin ollen positioidumme euroalueen nopeamman inflaation hidastumisen suuntaan. Yhdysvalloissa olemme myös edelleen suojanneet korkeamman riskin yrityslainojen sijoituksia niiden tuoton näyttäessä vaatimattomalta suhteessa riskiin.

Osakemarkkinoilla arvostuserojen kasvaminen on jatkunut vuoden alusta lähtien ja toisaalta markkinoilla on tarjolla nousseista koroista kärsineitä matalamman arvostustason teemoja, joita olemme seuranneet. Alkuvuoden aikana olemme lisänneet globaaleja puhtaan energian tuotantoon keskittyviä yhtiöitä. Näkemyksemme mukaan kyseessä on vahva pitkän aikavälin teema, jonka arvostus on laskenut korkojen nousun seurauksena. Toimialan yhtiöiden korrelaatio korkomarkkinaan on korkeahko ja uskomme korkojen nousun pysähtymisen ja korkomarkkinan käänteen sekä toimialan yleisen tärkeyden hyödyttävän alan yhtiöiden kurssikehitystä tulevaisuudessa.